パン(dem)icでの政策決定パン(dem)icでの政策決定
より強力な自動安定剤の場合。より強力な自動安定剤の場合。
多くの人が知っているように、私はMarketWatchの週刊ポッドキャストを共催しています。それはお金のベストニューアイデアと呼ばれ、各エピソードは約25分間続きます。簡単なトレーニング、犬との活発な散歩、またはいくつかの用事に最適です。あなたはここでショーを購読することができます。
先週、私はADPのチーフエコノミスト、ネラ・リチャードソンとインフレ、労働市場、2023年の経済見通しについて話しました。休暇の後、そのエピソードを聞くことができるでしょう。
私たちはまた、私が長い間カバーしたいというトピック、つまり自動安定剤に取り組んでいます。自動安定剤は、車のショックアブソーバーのようなものと考えることができます。ノブを押したり、レバーを引いたりする必要はありません。道路がでこぼこまたは不均一になった場合、ショックアブソーバーは自動的にあなたの乗り心地を緩和します。彼らは完全にスムーズな旅を保証するものではありませんが、道路状況の変化に応じて、より不快な影響のいくつかを弱めます。
スイッチングギア(しゃれ意図)は、変化する経済状況に自動的に対応するように設計されたさまざまなスタビライザーを経済システムに装備しました。たとえば、景景が減速すると、失業保険やフードスタンプの対象となる人が増えるため、政府の支出は連邦予算のこれらのカテゴリーで自動的に増加します。一方、弱い経済が企業や個人に課税所得を少なくするため、税収は自動的に減少します。支出が高く、税収が減少すると、連邦赤字は自動的に増加します。より大きな赤字は経済の減速を緩和する。活況を呈する経済では、その逆が起こる。(詳細はこちらをクリックしてください。)
Q. オートスタビライザーとは、どのようなもので、どのような効果があるのですか？
A. 自動安定化装置とは、税制や給付金制度に備わっている機能です。税制や社会保障制度の特徴を利用したもので、政策立案者が直接介入しなくても、経済が過熱したときは緩和し、低迷したときは刺激することができます。
自動安定剤がない場合は、生産量、雇用、インフレの変動に対抗するために、裁量的な金融政策と財政政策の組み合わせに頼る必要があります。それは私たちを悪化させるでしょう。なぜなら、(a)議会は経済を安定させるために必要に応じて支出や税金を調整するための裁量的な法律を可決したくないかもしれません。(b)連邦準備制度は、それ自体で完全な雇用と価格の安定性を回復するのに苦労するかもしれません。
それはまさに2007/08年の金融危機の後に起こったことです。
当時、議会は米国復興再投資法(ARRA)として知られる裁量財政パッケージを可決するための投票を集め、連邦準備制度理事会は一晩の金利をゼロに引き下げ、「量的緩和」(QE)として知られるいくつかのラウンドの大規模資産購入(LSAP)を開始しました。大不況に対する大規模な反撃として現れたものは、下向きのスパイラルを食い止めるために比較的ほとんど役にしなかった。
皮肉なことに、私たちのベーコンを救うことになったのは、政策立案者が選択する必要がなかったことだった。
2009年6月、米国経済は正式に不況を脱した。翌月、ポール・クルーグマンは「Deficits Saved the World」と宣言するコラムを発表した。しかし、クルーグマン(および他者)が正しく述べたように、景気後退は、裁量的な財政パッケージを介して来た比較的小さな赤字ではなく、自動安定剤のために起こった大きな赤字によって逮捕されました。クルーグマンはこちらです。
[G]管理赤字は、主に裁量的な政策ではなく自動安定剤の結果であり、第2回大恐慌から私たちを救った唯一のものです。 。 。 予算赤字の吸収の役割がなければ、私たちは完全な大恐慌の経験を持っていたでしょう。私たちが実際に持っているものはひどいですが、それほどひどいことではありません - そして、それはすべて赤字の増加のためです。言い換えれば、赤字は世界を救った。
その時期を振り返ってみると、フィナンシャル・タイムズのマーティン・ウルフは、より強固な財政対応はさらに良かっただろうと主張している。残念ながら、あまりにも多くの政府が緊縮にピボットし、経済への財政支援を時期尚早に撤退しました。その結果、労働市場に壊滅的な影響を及ぼす貧血の「回復」が生まれました。
民間部門が2007年から2009年と同じくらいひどい打撃を受けたときに需要を維持するために - そして、これはケインズがうつ病について考える際に導入しようとした最も基本的な教訓のように思えます - 政府は大きな赤字を実行する必要があります。
そして残念なことに、基本的に米国を含むすべての国で、さまざまな理由で、この財政支援はあまりにも早く私の見解で削減されました。そして、それは回復が持続しなかったことを意味しました。回復が持続しなかったため、ビジネスはより慎重になりました。そのため、不況は長期的でした。
長期的には、より堅牢な金融システム、レバレッジの少ない経済、よりバランスの取れた世界経済を作る必要があります。これらは大きな課題です。私たちは経済をより強固にするために必要な措置を講じていないと感じています。
私たちのシステムをより堅牢にする1つの方法は、財政赤字が変化するマクロ経済状況に対するさらに強い反循環的な対応で動き出すように、自動安定剤を強化することです。私の本「赤字神話」で、より強力な自動安定剤の必要性を強調し、他のMMT学者は、より多くの政策対応を自動化する革新的な方法を提唱しました。
2016年のジャクソンホールでの最後のスピーチで、連邦準備制度理事会のジャネット・イエレンは、金融政策の過去、現在、未来に焦点を当てましたが、彼女はまた、財政政策について重要なことを言うべきことがありました。
金融政策を超えて、財政政策は伝統的に深刻な景気後退に対処する上で重要な役割を果たしてきました。幅広い可能な財政政策ツールとアプローチは、経済の周期的な安定性を高める可能性があります。たとえば、自動安定剤の有効性を高めるための措置を講じることができ、一部の経済学者は、景気後退時に州および地方自治体により大きな財政支援を有用に提供することができると提案しています。
同じ頃、サンフランシスコ連邦準備制度理事会のジョン・ウィリアムズ大統領は次のように述べた。
より良い財政政策を思いつくことができれば、大きな貸借対照表など、他の方法を考え出そうとするプレッシャーを取り除きます。それはまた、量的緩和やその他の政策に頼る必要がないことを意味します。
イェレンとウィリアムズ(そしてベン・バーナンキ)が言っていたのは、特に深刻な景気後退に直面している場合、金融政策では十分ではないということです。しかし、議会が十分な力で独自の政策レバー(財政)に従事することを拒否した場合、仕事全体が中央銀行に任せられ、それはほとんどの中央銀行家が避けることを好むあらゆる種類の政策介入(ZIRPやQEなど)を実行することを意味します。
2007/09の教訓は、フルタイム雇用をタイムリーに回復するのに十分な裁量的な財政政策を得ることができなかったということですが、2020/21年の教訓は、刺激小切手の3ラウンド、週600ドルの強化された失業保険、PPPローンなど、裁量的な財政支援が多すぎると主張する人もいます。私はここで後者の議論を再議論するつもりはありません。現実には、大不況で失われた約900万人の雇用を取り戻すのに7年近くかかったが、COVID不況で失われた2200万人の雇用を回復するのにわずか2.5年しかかからなかった。私は週のどの日でも前者の後半のパフォーマンスを引き受けます。
今回は連邦準備制度理事会からより良い政策を得たからではなく、より良くなりました。実際、私たちは2008年以降に得たものとほとんど同じものを手に入れました。つまり、ゼロ金利政策(ZIRP)と大規模な債券購入(QE)です。議会が1つ、2つではなく、3つの実質的な法律を提供し、約5兆ドルの追加支出で経済を積極的に支援したため、私たちはより良くなりました。
そして、再び、赤字が世界を救った。しかし、この時期の赤字は、主に議会の不作為（自動安定剤）によって増加しませんでしたが、議会とホワイトハウスの積極的な行動（つまり裁量的な）のために増加しました。
彼らはすべてを正しく理解しましたか?いいえ。5兆ドル全部必要でしたか？おそらくそうではありません。その支出の一部は、よりターゲットにされた可能性がありますか?賭けるよ。そのうちのいくつかはもっと早く段階的に廃止されるように設定されるべきでしたか?たぶん。
しかし、3つの最大のパッケージ(2020年3月は2.2兆ドル、2020年12月は9000億ドル、2021年3月は1.9兆ドル)はすべて世界的なパンデミックの真っ只中に可決されたことを覚えておいてください。良くも悪くも(私はそれが良いためだったと思う)、議員は、少なすぎるのではなく、やりすぎる側で悪くなることが望ましいと判断しました。
将来的には、パニック状態で数兆ドルの財政救助パッケージをまとめることを避けるべきです。それを行う1つの方法は、自動スタビライザーを強化し始めることです。古い経験則は、50,000マイルごとに車両のショックアブソーバーを交換することをドライバーに助言しました。経済的なショックアブソーバーに関しては、アップグレードがかなり遅れています。
楽しい休日を過ごし、ポッドキャストの購読を検討してください。
Policymaking in a Pan(dem)ic
The case for stronger automatic stabilizers.
As many of you know, I co-host a weekly podcast for MarketWatch. It's called Best New Ideas in Money, and each episode runs around 25 minutes. It's perfect for a quick workout, a brisk walk with the dog, or running a couple of errands. You can subscribe to the show here.
Last week, I talked with ADP's chief economist Nela Richardson about inflation, the labor market, and the economic outlook for 2023. You'll be able to listen to that episode after the holidays.
We've also been working on a topic that I've been itching to cover for a long time — automatic stabilizers. You can think of automatic stabilizers sort of like the shock absorbers in your car. You don't have to press a knob or pull a lever to engage them. If the road becomes bumpy or uneven, the shock absorbers will automatically cushion your ride. They don't guarantee a perfectly smooth journey, but they'll dampen some of the more jarring impacts as road conditions change.
Switching gears—pun intended—we've equipped our economic system with various stabilizers that are designed to automatically respond to changing economic conditions. For example, in a slowing economy, more people become eligible for unemployment insurance and food stamps, so government spending automatically increases in those categories of the federal budget. Meanwhile, tax receipts automatically decline as the weak economy leaves corporations and individuals with less taxable income. With higher spending and lower tax revenue, the federal deficit automatically increases. The bigger deficit cushions the economic slowdown. In a booming economy, the reverse happens. (Click here for more.)
If we didn't have the automatic stabilizers, we would have to rely on some combination of discretionary monetary policy and fiscal policy to counteract fluctuations in output, employment, and inflation. That would leave us in worse shape because: (a) Congress might be unwilling to pass discretionary legislation to adjust spending and/or taxes as needed to help stabilize the economy; (b) the Federal Reserve might struggle to restore full employment and price stability on its own.
That's exactly what happened following the financial crisis of 2007/08.
Back then, Congress mustered the votes to pass a discretionary fiscal package known as the American Recovery and Reinvestment Act (ARRA), while the Federal Reserve dropped the overnight interest rate to zero and launched several rounds of large-scale asset purchases (LSAPs) known as 'quantitative easing' (QE). What appeared—to some—as a massive counteroffensive against The Great Recession did relatively little to stave off a downward spiral.
Ironically, what ended up saving our bacon were the things policymakers didn't have to choose to do.
In June 2009, the US economy officially exited recession. The following month, Paul Krugman published a column declaring, "Deficits Saved the World." But as Krugman (and others) rightly noted, the downturn was arrested not so much by the relatively small deficits that came via the discretionary fiscal package but by the big deficits that happened because of the automatic stabilizers. Here's Krugman:
[G]overnment deficits, mainly the result of automatic stabilizers rather than discretionary policy, are the only thing that has saved us from a second Great Depression . . . absent the absorbing role of budget deficits, we would have had a full Great Depression experience. What we're actually having is awful, but not that awful — and it's all because of the rise in deficits. Deficits, in other words, saved the world.
Looking back on that period, Martin Wolf of the Financial Times argues that a more robust fiscal response would have been even better. Unfortunately, too many governments pivoted to austerity, prematurely withdrawing (discretionary) fiscal support for their economies. The result was an anemic 'recovery' with devastating effects on the labor market.
[I]n order to sustain demand when the private sector has been as badly hit as it was in 2007 to '09 — and this seems to me the most fundamental lesson that Keynes tried to introduce in thinking about depressions — it is necessary for governments to run large deficits. . .
And unfortunately, basically in every country, including the US for different reasons, this fiscal support was curtailed in my view too soon. And that meant that the recovery was not sustained. Because the recovery wasn't sustained, business became more cautious. So that made [the recession] longer-term.
Now in the longer term we need to create a more robust financial system, a less-leveraged economy, and a more balanced world economy. These are huge challenges. I feel we have not taken the measures we need to make our economy simply more robust.
One way to make our system more robust is to strengthen the automatic stabilizers so that fiscal deficits swing into motion with an even stronger countercyclical response to changing macroeconomic conditions. I emphasized the need for stronger automatic stabilizers in my book, The Deficit Myth, and other MMT scholars have put forward innovative ways to automate more of the policy response.
In her final speech at Jackson Hole in 2016, Fed Chair Janet Yellen focused on the Past, Present and Future of Monetary Policy, but she also had something important to say about fiscal policy:
Beyond monetary policy, fiscal policy has traditionally played an important role in dealing with severe economic downturns. A wide range of possible fiscal policy tools and approaches could enhance the cyclical stability of the economy. For example, steps could be taken to increase the effectiveness of the automatic stabilizers, and some economists have proposed that greater fiscal support could be usefully provided to state and local governments during recessions.
Around the same time, San Francisco Fed President John Williams said:
If we could come up with better fiscal policy...then that takes the pressure off of us to try to come up with other ways to do it, like through a large balance sheet. It also means we don't have to turn to quantitative easing and other policies as much.
What Yellen and Williams (and Ben Bernanke) were saying is that monetary policy isn't enough, especially when we're up against a severe economic downturn. But if Congress refuses to engage its own policy lever (fiscal) with sufficient force, then the entire job will be left to the central bank, and that means running all sorts of policy interventions (like ZIRP or QE) that most central bankers would prefer to avoid.
Whereas the lesson of 2007/09 is that we couldn't get enough discretionary fiscal policy to restore full employment in a timely manner, some argue that the lesson of 2020/21 is that we got too much discretionary fiscal support—three rounds of stimulus checks, $600/week enhanced unemployment insurance, PPP loans, etc. I'm not going to re-litigate the latter debate here. The reality is that it took almost 7 years to claw back the roughly 9 million jobs that were lost in The Great Recession but only 2.5 years to restore the 22 million jobs that were lost in the COVID recession. I'll take the latter performance over the former any day of the week.
We did better this time not because we got better policy from the Federal Reserve. Indeed, we got mostly the same thing we got after 2008—i.e. zero interest rate policy (ZIRP) and massive bond-buying (QE). We did better because Congress delivered not one, not two, but three substantial pieces of legislation that actively supported the economy with around $5 trillion in additional spending.
And so, once again, Deficits Saved the World. But this time deficits didn't increase mainly due to Congressional inaction—i.e. the automatic stabilizers—but because of the proactive—i.e. discretionary—actions of Congress and the White House.
Did they get everything right? No. Did we need all $5 trillion? Probably not. Could some of that spending have been better targeted? You bet. Should some of it have been set to phase out sooner? Probably.
But remember that the three biggest packages ($2.2 trillion in March 2020, $900 billion in December 2020, and $1.9 trillion in March 2021) were all passed in middle of a global pandemic. For better or worse (I think it was for the better), lawmakers decided it was preferable to err on the side of doing too much as opposed to doing too little.
In the future, we should try to avoid cobbling together multi-trillion dollar fiscal rescue packages in a state of panic. One way to do that is to begin to strengthen our automatic stabilizers. An old rule of thumb advised drivers to consider replacing the shock absorbers in their vehicle every 50,000 miles or so. When it comes to our economic shock absorbers, we're long overdue for an upgrade.
Happy holidays and please consider subscribing to the podcast.
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