Scott Fullwiler
@stf18
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1. Quick(?) MMT 101 lesson:
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From the very beginning in the 1990s, MMT has NEVER argued that 'printing
money' was necessary. Anyone saying MMT = "print money," even if they
(correctly) incorporate an inflation constraint, is getting MMT dead wrong.
2. The argument from the earliest days--@wbmosler 's "Soft Currency Economics," Wray's "Understanding Modern Money," or @Stephanie Kelton 's "Can Taxes & Bonds Finance Govt Spending?"--the MMT argument is
that ALL govt deficits are 'printing money' ALREADY (!).
3. These and other foundational, early MMT pieces argue that the choice to issue bonds or not is about monetary policy how to set the CB's interest rate target, not whether to 'finance' a deficit or 'print money.'
4. The argument across literally dozens of publications is consistent--whether or not govt issues bonds when it runs a deficit, the macroeconomic impact of 'bonds vs. money' is nil.
5. What matters for macro impact is the deficit itself, and how it is created (spending/taxing priorities), since the deficit is creating net financial wealth in the pvt sector (note I did NOT say 'real' wealth (!)).
6. The choice to issue bonds or not in the face of a deficit is simply about 1 risk-free govt asset (say, Tbills) vs. another risk-free govt asset of perhaps slightly longer maturity (but that's also a policy choice).
7. This is also partly why we predicted back in the 2001 that Japan's QE wouldn't be inflationary, and predicted the same for the US in 2008. QE & 'monetization' of govt debt is about an asset swap--it's the deficit itself that has the 'quantity' effect, not the financing.
8. Similarly, in the real world, CB's are defending their national payments systems every minute of every day. This means they accommodate banks' demand for CB liabilities always at or near their current interest rate target.
9. From an MMT perspective, it's really weird that people believe a govt running a deficit via overdraft at the CB is inherently inflationary, but the current system, where govt runs a deficit while CB guarantees mkt liquidity for bond dealers to buy govt bonds, isn't.
10. So, from the beginning 20+ yrs ago, MMT said the 'choice' to issue bonds when running a deficit was about how to set CB's int rate target. W/ bond sales, CB accommodates banks at its tgt rate. W/o bond sales, CB sets rate at ZIRP or uses IOR=tgt rate to set tgt rate <> 0
11. This is just supply and and from ECON 101. If you push out the supply curve beyond the entire demand curve, either the price falls to o or you have a price floor set at <> 0. Those are the only 2 possibilities when 'printing money' to run a deficit.
12. Neoclassicals actually agree w/ this, for different reasons. For them, if 'monetize' govt debt & CB rate = 0,
13. In both cases, CB's reserves are considered effectively equivalent to holding, say, Tbills. So, 'monetization' or 'printing money' is effectively equivalent to 'printing' Tbills. IOW, if you blend neoclassical model w/ actual CB ops, 'printing money' isn't inflationary.
14. Putting this all together... MMT has NEVER argued that 'printing money' as conventionally interpreted is necessary to carry out MMT policy proposals. All deficits create net financial wealth for pvt sector, regardless of 'finance' method.
15. Choice to issue bonds or not when running a deficit is about how to set CB's target rate, not 'financing' a deficit.
This means that interest on national debt is a policy variable, or at least can be (for monetary sovereign, of course).
16. So, choice to issue bonds or not is not about 'quantity' impact of a deficit, but about 'how' CB chooses to achieve its target rate. Hitting interest rate tgt by overdraft to govt & pay IOR=tgt rate=2% has no difference of macro significance from...
17.... hitting interest rate target by govt instead issuing tbills while CB ensures mkt liquidity at tgt rate = 2% to banks & bond dealers.
18. Now, there are places where MMT scholars argued for no bond issuance, govt gets CB overdraft, & CB sets tgt rate= o (permanent ZIRP). Note, tho, that this is (a) not arguing in favor of 'printing money' even in neoclassical view (it's Krugman's liquidity trap, actually)...
19. (b) and is therefore, simply a policy proposal for low interest rates on govt debt. It is also NOT arguing for ZIRP in a neoclassical world--Wray did his Ph.D. under Minsky. Minsky was against manipulating short term rates; instead favored credit regs/margins of safety.
20. That is, when MMT proposes ZIRP, it is proposing it for ONLY the govt debt, NOT for the economy overall as in a New Keynesian model. There are dozens of MMT publications on regulating credit, and more on the way.
MMT was about macroprudential before that was a thing.
21. Minsky was adamant that manipulating short-term interest rates was actually destabilizing (he blamed the rise of money manager capitalism on Volcker's high rates). Raise margins of safety to slow credit rather than raising the overnight, risk-free rate.
22. A benefit of margins of safety is that raising interest rates to slow credit leads to higher hurdle rates that can only be met by riskier projects, while raising margins of safety slows credit by favoring the LESS risky loans.
23. Particularly given that the problem of a debt bubble is that credit QUALITY is bad, it's really weird from an MMT perspective that it's mostly MMT arguing in favor of macro policy that target credit quality...
24.... while neoclassicals go to lengths to NOT talk about credit quality--use a Taylor rule to manipulate short-term rates, increase liquidity requirements, increase capital, but little to nothing about underwriting. (Shocker--we now have a corp debt bubble.)
25. So, MMT is NOT arguing for 'printing money' and 'ZIRP' in the conventional, neoclassical world. MMT is arguing for stabilizing demand side of the economy w/ a mix of govt's budget position (at low rates, however 'financed') & credit quality/margins of safety.
Stephanie Keltonさんのツイート
スコット・フルワイラー
@stf18
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1. 簡単な (?) MMT 101 レッスン:
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1990 年代の初めから、MMT は「印刷」について決して主張してきませんでした。
お金」が必要でした。MMT = 「お金を印刷する」と言っている人は、たとえ彼らがそうであったとしても、
（正しくは）インフレ制約を組み込んでいるが、MMTは完全に間違っている。
2. 初期の議論、@wbmosler の「ソフト通貨経済学」、レイの「 現代のお金の理解」、または @Stephanie Kelton の「税金と公債は政府支出を賄えるか?」など、MMT の議論は次のとおりです。
すべての政府の赤字はすでに「お金を印刷」している（！）。
3. これらおよびその他の初期の MMT の基礎的な部分は、債券を発行するかどうかの選択は、財政 赤字を「ファイナンスする」か「お金を印刷する」かではなく、CB の金利目標をどのように設定するかという金融政策に関するものであると主張している。
4. 文字通り数十の出版物にまたがる議論は一貫している――赤字になったときに政府が債券を発行するかどうかに関係なく、 「債券対お金」のマクロ経済的影響はゼロだ。
5. マクロへの影響にとって重要なのは、赤字そのものと、それがどのように生み出されるか（支出/課税の優先順位）である。なぜなら、赤字は 太陽光発電セクターの純金融資産を生み出しているからである（私は「本当の」富とは言っていないことに注意してください（！）） 。
6. 赤字に直面した場合に債券を発行するかどうかの選択は、単純に、リスクのない政府資産 1 つ (たとえば、Tbills) と、おそらく満期がわずかに長い別のリスクのない政府資産 (ただし、これも政策選択です)についてです。 。
7. これは、我々が2001年に日本の量的緩和はインフレにならないだろうと予測し、 2008年には米国についても同じことを予測した理由の一部でもある。量的緩和と政府債務の「収益化」は資産交換であり、それは財政赤字である。資金調達ではなく、それ自体が「量」効果をもたらします 。
8. 同様に、現実の世界でも、CB は国の決済システムを毎日毎分防衛しています。これは、 銀行の CB 負債に対する需要を常に現在の目標金利またはそれに近い金利で対応できることを意味します。
9. MMTの観点から見ると、政府がCBの当座貸越によって赤字を出しているのは 本質的にインフレであると人々が信じているのは本当に奇妙だが、政府が赤字を出しながらCBが 債券ディーラーが国債を購入するためのmktの流動性を保証する現在のシステムは、そうではありません。
10. つまり、MMTは20年以上前の当初から、赤字の場合に債券を発行する「選択」は CBの金利目標をどう設定するかということだと述べていた。債券販売により、CB はその通常金利で銀行に対応します。債券の売却がない場合、CB は ZIRP でレートを設定するか、IOR=tgt rate を使用して tgt rate <> 0 を設定します。
11. これは単に供給と ECON 101 からの結果です。供給曲線を需要曲線全体を超えて押し出すと 、価格が o に下がるか、下限価格が <> 0 に設定されます。これらの可能性は 2 つだけです。 「お金を刷って」赤字を出す。
12. 新古典派は、さまざまな理由から、実際にこれに同意しています。彼らにとって、政府債務と CB 金利 = 0 を「収益化」すると、
13. どちらの場合でも、CB の準備金は、たとえば Tbills の保有と事実上同等であると考えられます。したがって、「収益化」または 「紙幣の印刷」は事実上、Tbills の「印刷」と同じです。IOW、ネオクラシカルモデルと実際のCBをブレンドした場合
おっと、「お金を印刷する」ことはインフレではありません。
14. 以上をまとめると… MMT は、 MMT の政策提案を実行するために従来解釈されているような「お金を印刷する」ことが必要だとは決して主張していない。すべての赤字は、
「ファイナンス」メソッド。
15. 赤字の場合に債券を発行するかどうかの選択は、CBの目標金利をどのように設定するかに関するものであり、赤字を「ファイナンスする」ものではない。
これは、国債の利子が政策変数であるか、少なくとも（もちろん通貨ソブリンにとっては）政策変数になり得ることを意味します。
16. したがって、債券を発行するかどうかの選択は、赤字の「量」の影響ではなく、CB が 目標金利を達成するために「どのように」選択するかによって決まります。政府への当座貸越によって金利 tgt を達成し、IOR=tgt rate=2% を支払うことは、 マクロ的な重要性と何の違いもありません...
17.... 政府が政府短期証券を発行する代わりに金利目標を達成する一方で、CBは銀行と債券ディーラーに短期金利 = 2%で市場流動性を確保します 。
18. さて、MMT 学者が債券発行を行わず、政府が CB の当座貸越を取得し、CB が金利 = 0 (永久 ZIRP) に設定することを主張している場所があります。ただし、これは新古典派の 観点から見ても「お金の印刷」を支持する議論ではないことに注意してください（実際、これはクルーグマンの流動性の罠です）...
19. (b) したがって、これは単に政府債務の低金利に関する政策提案に過ぎません。また、新古典主義の世界で ZIRP を支持する議論でもありません 。レイは博士号を取得しました。ミンスキーのもとで。ミンスキー氏は短期 金利の操作に反対した。代わりに、信用登録や安全マージンを優先しました。
20. つまり、MMT が ZIRP を提案するとき、それは ニューケインジアンモデルのように経済全体を対象とするものではなく、政府債務のみを対象として提案しているのです。信用規制に関する MMT の出版物は数十冊あり、さらに多くの出版物が出版される予定です。
MMT は、マクロプルーデンスが話題になる前は、マクロプルーデンスに関するものでした。
21. ミンスキーは、短期金利の操作が実際に不安定化をもたらしていると断固とした（彼は、 資金管理資本主義の台頭はボルカーの高金利のせいだと非難した）。翌日のリスクフリー金利を引き上げるのではなく、安全マージンを引き上げて信用を遅らせましょう 。
22. 安全マージンの利点は、信用を遅らせるために金利を上げると、より リスクの高いプロジェクトのみが満たせるハードルレートが高くなる一方、安全マージンを高めると、よりリスクの低い融資が優先されるため、信用が鈍化することである。
23. 特に、債務バブルの問題が信用の質が悪いということであることを考えると、 MMTのほとんどが信用の質を目標とするマクロ政策を支持していると主張しているのは、MMTの観点からすると実に奇妙だ ...
24....新古典派は信用の質については語らないことに全力を尽くしているが、テイラー・ルールを使って短期金利を操作し、流動性要件を高め、資本を増加させるが、引受業務についてはほとんど、あるいはまったく語らない。（ショッカー -
今は社債バブルが起きている。)
25. したがって、MMT は従来の新古典派の世界における「紙幣の印刷」や「ZIRP」について主張しているわけではありません。MMTは 、政府の予算ポジションを組み合わせて経済の需要面を安定させることを主張している（ただし、低金利の場合）
「融資済み」) と信用の質/安全マージン。
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