2021/01/28 Happy 25th birthday, Modern Money Theory! - The Gower Initiative for Modern Money Studies
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Happy 25th birthday, Modern Money Theory!
A guest post by Dirk Ehnts, originally published in German here ★
モダン・マネー・セオリー、25歳の誕生日おめでとう！- 現代貨幣研究のためのガワー・イニシアチブ
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モダン・マネー・セオリー、25歳の誕生日おめでとう！
Dirk Ehnts によるゲスト投稿 (ドイツ語版はこちら)
1996 年 1 月 29 日月曜日、III Finance の経済分析ディレクターである Warren B. Mosler は掲示板にメッセージを書き、彼のモデルに関する参考文献と支援を学者に求めました。このモデルは、ウォーレン・モスラーが 1990 年代初頭に取り組んだ著書「Soft Currency Economics (SCE)」で詳しく説明されています。ウォーレン・モスラーとランドール・レイ、ビル・ミッチェル、その他多くの学者との次の共同研究は、現在では現代貨幣理論として知られている貨幣の経験的理論の (さらなる) 発展につながりました。この記事では、MMT の初期の基礎を強調するために、SCE からいくつかの興味深い一節を引用します。
ウォーレンは、現在の政策は大惨事になるだろうと述べることから文章を始めています。
議会の議員が立法提案のリストを検討するとき、彼は現在、連邦政府が税金または歳出削減を通じてどれだけの収入を得たいかに基づいて、手頃な価格を決定しています. お金は経済的資源と見なされます。財政赤字と連邦債務は財政政策の焦点であり、実際の経済的コストと利益ではありません。単に赤字を増やすという理由だけで、連邦政府の支出は無謀で破滅的で無責任であるという見方が支配的です。
彼は、このテキストを書いた理由を次のように説明しています。
この研究の目的は、純粋な論理力を通じて、今日の経済問題の多くに関する公の議論の多くが無効であり、コストと利益を混同することさえあることを明確に示すことです。これは金融システムを変える努力ではありません。これは、現在実施されている非常に効果的なシステムである法定通貨システムへの洞察を提供するための取り組みです。
次に、ウォーレン・モスラーが次の 7 つのポイントに焦点を当てています。これについて簡単にコメントします。
- 金融政策は貨幣の価格を設定しますが、それは量を間接的に決定するだけです。オーバーナイト金利が金融政策の主要なツールであることが示されます。連邦準備制度理事会は、準備金を追加および排出することによって、翌日物金利、つまりお金の価格を設定します。政府の支出、課税、および借入も、銀行システムの準備金を増やしたり減らしたりする可能性があるため、そのプロセスの一部です。
これは、最初の文から、ウォーレンの考え (MMT に入った) がマネタリストの考えに基づいていないことを明確にしています。マネタリストが主張したように、中央銀行は貨幣の量を直接ではなく、貨幣の価格 (異なる満期における金利) を制御します。このパラグラフに含まれるもう1つの大きなイノベーションは、財政操作(政府支出、課税、借り入れ)は金融操作であるという見解です。ほとんどすべてのマクロ経済学の教科書は、経済政策を財政政策と金融政策に分けていることを思い出してください。両者の境界線は人為的なものだとウォーレンは言う。これは、中央銀行が銀行の銀行 (または清算機関) であるだけでなく、連邦政府の銀行でもあるという現実に完全に適合します。連邦準備制度理事会は、自らを次のように説明しています。「米国の財政代理人および預託機関」。
- 貨幣乗数の概念は逆です。マネー サプライの変化は、準備預金とマネタリー ベースの変化を引き起こしますが、その逆ではありません。
繰り返しになりますが、ウォーレンは SCE をマネタリズムに反対させています。マネタリズムは、中央銀行が銀行に準備預金を貸し出し、銀行が民間部門に貸し出すと言っているのに対し、SCE は、マネーサプライの変化(家計や企業への銀行融資によって生み出された預金を含む) が、準備預金とマネタリー ベースの変化を引き起こすと述べています。
- 債務の収益化はできませんし、起こりません。
これは非常に重要です。 「負債の収益化」などというものはありません。その理由は次のとおりです。中央銀行が金利目標を設定した場合、国債の購入はもはや裁量的ではなくなります。銀行間金利が低下した場合、中央銀行は「過剰な」流動性を一掃し、銀行間市場金利を安定させるために国債を売却しなければなりません。銀行間市場金利が上昇した場合、FRB は米国債を購入しますが、それは金利目標を維持するためだけです。ウォーレンが本文の後半で説明しているように、「連邦準備制度理事会は、政府証券を意のままに購入することによって連邦債務を収益化することはできません。そうすると、資金率がゼロに低下するからです。」今日、FRB の現在の目標金利は 0.00 ～ 0.25 に設定されていますFed は、資金金利がゼロ以上であると想定されているため、必要な国債をすべて購入できます。それは「債務の収益化」とは何の関係もなく、金利を引き下げることとはまったく関係ありません。
- 連邦政府の借り入れの背後にある必須事項は、オーバーナイト金利を支えるために、銀行システムから超過準備金を排出することです。非課税の支出に資金を提供するためのものではありません。課税されていない政府支出 (赤字支出) は、当然のことながら、銀行システムに同量の超過準備を生み出します。政府の借入は準備金の流出であり、連邦準備制度理事会によって義務付けられたフェッド ファンド レートをサポートする機能を果たします。
ですから、政府はそれ自体を「資金調達」するために借りることはありません。「銀行システムから超過準備金を排出する」ために国債を売却している。借入は「非課税支出の資金調達」ではありません。これらはMMTの本質的な洞察です。今日でも、多くの学者や評論家は、政府が「資金調達」する方法はいくつかあると信じているようです。そうではありません。政府はその支出に資金を提供していませんし、資金を提供することもできません。
- 連邦債務は、実際には金利維持勘定 (IRMA) です。
ちなみに、Treasury Directによると、Treasury Notes は電子的にしか存在しません。それはすべて、財務省が所有するFRBの口座の単なるデジタル番号です。2021 年 1 月 21 日、FRB は4,732,690 百万ドル相当の米国債を保有しています。市場への売却を余儀なくされれば、債券価格は暴落し、利回りは急上昇するでしょう。すべての連邦債務 (すべての国庫証券) を買い取る場合、金利は永久にゼロになります。
- 財政政策は、連邦政府によって直接作成される新しいお金の量を決定します。簡単に言えば、赤字支出は新しいお金の直接的な創造です。連邦政府が支出してから借り入れると、国庫証券の形で預金が作成されます。国家債務は基本的に、財政政策によって直接生み出された新しいお金のすべてに等しい。
最後の文は繰り返す価値があります。政府が税金以上の支出をすると、新しい (追加の) お金が生み出されます。それだけです。つまり、国の債務を減らしたいのであれば、財政政策によってお金を破壊しなければならないということです。これは、税収が政府支出を上回っている場合にのみ発生します。これは私有財産を減少させるので、最終的には総需要を崩壊させます。クリントンの黒字とドットコム ブームの崩壊がその好例です。
- 連邦支出の額と性質、および税法の構造と金利の維持 (借入) は、経済に大きな影響を与えます。ただし、支出、課税、および借入に関するオプションは、プロセス自体によって制限されるのではなく、経済的成果の望ましさによって制限されます。借りる金額と課税する金額の決定は、さまざまな組み合わせの経済効果に基づいて行うことができ、組み合わせ自体 (予算のバランスなど) だけに注目する必要はありません。
ウォーレンは、税収と借入（財務省証券の発行）の組み合わせは「予算の均衡」によって推進されるべきだという考えを捨てている. 代わりに、「経済的成果の望ましさ」が財政政策の指針となるべきです。これは、 Lerner の Functional Finance のWarren 版です。
要約すると、1990 年代初頭のウォーレン モズラーの SCE に含まれていたアイデアには、現在では多数の学者、政策立案者、銀行家、ジャーナリスト、および一般大衆に受け入れられている多くのアイデアが含まれていました。これらのアイデアをMMTに拡張することで、さらに肉付けされ、適切なマクロ経済学派の形成につながりました. 25 歳の MMT は現在、主流のマクロ経済理論になりつつあります。これは祝う価値があります！
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On Monday, January 29, 1996, Warren B. Mosler, Director of Economic Analysis at III Finance, wrote a message on a message board in which he asks academics for references and help regarding his model. The model was spelled out in his text "Soft Currency Economics" (SCE), which Warren Mosler worked on in the early 1990s. The following collaboration of Warren Mosler with academics like Randall Wray, Bill Mitchell and many others led to the (further) development of an empirical theory of money now know as Modern Money Theory. In this article, I quote some juicy passages from SCE to highlight the early foundations of MMT.
Warren starts his text by stating that current policy would be a disaster:
When a member of Congress reviews a list of legislative proposals, he currently determines affordability based on how much revenue the federal government wishes to raise, either through taxes or spending cuts. Money is considered an economic resource. Budget deficits and the federal debt have been the focal point of fiscal policy, not real economic costs and benefits. The view of federal spending as reckless, disastrous and irresponsible, simply because it increases the deficit, prevails.
He outlines why he wrote this text:
The purpose of this work is to clearly demonstrate, through pure force of logic, that much of the public debate on many of today's economic issues is invalid, often going so far as to confuse costs with benefits. This is not an effort to change the financial system. It is an effort to provide insight into the fiat monetary system, a very effective system that is currently in place.
Then, Warren Mosler focuses on these seven points, which I will comment on briefly:
- Monetary policy sets the price of money, which only indirectly determines the quantity. It will be shown that the overnight interest rate is the primary tool of monetary policy. The Federal Reserve sets the overnight interest rate, the price of money, by adding and draining reserves. Government spending, taxation, and borrowing can also add and drain reserves from the banking system and, therefore, are part of that process.
This makes clear from the very first sentence that Warren's ideas (which went into MMT) are not based on monetarist ideas. The central bank controls the price of money (interest rates at different maturities), not directly the quantity, as the monetarists claimed. The other big innovation contained in this paragraph is the view that fiscal operations (government spending, taxation, and borrowing) are monetary operations because the "can also add and drain reserves from the banking system". Remember that almost all macroeconomics textbooks divide economic policy into fiscal and monetary policy. The line between the two is artificial, Warren says. This perfectly fits reality where central banks are not only the bank (or clearing house) of the banks, but also the bank of the federal government. The Fed describes itself as "Fiscal Agents and Depositories of the United States".
- The money multiplier concept is backwards. Changes in the money supply cause changes in bank reserves and the monetary base, not vice versa.
Again, Warren puts SCE in opposition to monetarism. Whereas monetarism says that central banks lend reserves to banks which these then lend on to the private sector, SCE says that changes in the money supply (including deposits created by bank loans to households and firms) cause changes in bank reserves and the monetary base.
- Debt monetization cannot and does not take place.
This is very important: there is no such thing as "debt monetization". The reason is the following. If the central bank sets an interest rate target, its purchases of Treasury securities are not discretionary any more. If the interbank rate goes down, the central bank has to sell Treasury securities in order to mop up "excess" liquidity and thus stabilize the interbank market interest rate. If the interbank market rate goes up, the Fed does buy Treasury securities, but only to maintain its interest rate target. As Warren explains later in the text: "The Fed is unable to monetize the federal debt by purchasing government securities at will because to do so would cause the funds rate to fall to zero." Today, with the Fed Funds Current Target Rate set at 0.00-0.25 the Fed can buy all the Treasury securities it wants because the funds rate is supposed to be at zero or above. That has nothing to do with "debt monetization" and everything with bringing the interest rate down.
- The imperative behind federal borrowing is to drain excess reserves from the banking system, to support the overnight interest rate. It is not to fund untaxed spending. Untaxed government spending (deficit spending), as a matter of course, creates an equal amount of excess reserves in the banking system. Government borrowing is a reserve drain, which functions to support the fed funds rate mandated by the Federal Reserve Board of Governors.
So, government does not borrow to "finance" itself. It sells Treasury securities to "drain excess reserves from the banking system." Borrowing does not "fund untaxed spending". These are essential insights of MMT. Even today, many academics and commentators seem to believe that there are different ways a government can "finance" itself. That is not true. Government does not and cannot finance its spending.
- The federal debt is actually an interest rate maintenance account (IRMA).
By the way: Treasury notes only exist electronically, according to Treasury Direct. It is all just digital numbers in accounts at the Fed, owned by the Treasury. On January 21, 2021, the Fed holds $4,732,690 million worth of US Treasury securities. If it would be forced to sell them into the market, bond prices would collapse and yields shoot upwards. If it would buy up all federal debt (all Treasury securities), the interest rate would be zero permanently.
- Fiscal policy determines the amount of new money directly created by the federal government. Briefly, deficit spending is the direct creation of new money. When the federal government spends and then borrows, a deposit in the form of a treasury security is created. The national debt is essentially equal to all of the new money directly created by fiscal policy.
The last sentence is worth repeating: "The national debt is essentially equal to all of the new money directly created by fiscal policy." When government spends more than it taxes, it creates new (additional) money. That's all there is to it. The implication is that if you want to reduce the national debt, you have to destroy money by fiscal policy. This only happens when tax revenues are higher than government spending. Since this reduces private wealth, it will collapse aggregate demand eventually. The Clinton surpluses and the collapse of the dot-com boom are a case in point.
- The amount and nature of federal spending, as well as the structure of the tax code and interest rate maintenance (borrowing), have major economic ramifications. Options over spending, taxation, and borrowing, however, are not limited by the process itself but by the desirability of the economic outcomes. The decision of how much money to borrow and how much to tax can be based on the economic effect of varying the mix, and need not focus solely on the mix itself (such as balancing the budget).
Warren discards the idea that the mix of tax revenues and borrowing (issuing Treasury securities) should be driven by "balance the budget". Instead, the "desirability of the economic outcomes" should be the guide to fiscal policy. This is Warren's version of Lerner's Functional Finance.
Summing up, the ideas contained in Warren Mosler's SCE at the beginning of the 1990s already contained a lot of ideas that by now are accepted by large numbers of academics, policy-makers, bankers, journalists and the wider public. Expanding these ideas into MMT added more flesh and led to the formation of a proper macroeconomic school. At 25 years of age, MMT is now at the verge of becoming mainstream macroeconomic theory. This is well worth celebrating!
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